Geschlossene Immobilienfonds: Blind Pool ist nicht gleich Blind Pool
Ergebnisse einer von tapir AG in Auftrag gegebenen
wissenschaftlichen Untersuchung des Rechtsanwalts und
Unternehmensberaters Dr. Stefan Michaelsen
(IINews) - München, 19. März 2013. In ihrer Dezember-Ausgabe 2012
untersuchte die Anlegerschutz- Zeitschrift „Finanztest“ 58
geschlossene Immobilienfonds, die in Deutschland
investieren. Immerhin 36 Fonds davon, die eines von sechs
sogenannten K.o.-Kriterien nicht erfüllen, wurden pauschal als
zu riskant angesehen und keiner weiteren Prüfung
unterzogen. Das häufigste Ausschlusskriterium war dabei die
konzeptionelle Gestaltung als sogenannter Blind Pool -
hiervon waren immerhin 28 Fonds betroffen. Dazu Finanztest:
„Stehen mehr als 10 Prozent der direkten oder indirekten
Immobilieninvestitionen des Fonds bei Zeichnung durch den
Anleger noch nicht fest, spricht man von einem Blind Pool. Es
handelt sich um eine Vertrauensinvestition in das
Fondsmanagement. Nur wenn die Fondsmanager die richtigen
Immobilien kaufen, kann sich die Investition vielleicht lohnen.
Das Risiko ist für den Anleger nur schwer kalkulierbar.“
Da Finanztest hieraus schließt, dass derartige Fonds alleine
schon aus der konzeptionellen Gestaltung heraus als zu
risikoreich eingestuft werden müssen, wurde der anerkannte
Fondsexperte Rechtsanwalt Dr. Stefan Michaelsen von der
Münchner tapir AG beauftragt, im Rahmen einer
wissenschaftlichen Analyse zu untersuchen, welche
konzeptionellen Unterschiede bestehen und wie das Blind
Pool-Risiko für den Anleger gesenkt und ihm seine
Anlageentscheidung erleichtert werden kann. Hierzu wurden
diese 28 Fonds nach entsprechenden Vergleichskriterien
untersucht.
Die untersuchten Fonds unterteilen sich in neun
Projektentwicklungsfonds und neun Immobilienhandelsfonds
und Fonds für opportunistischen Portfolioaufbau sowie zehn
weitere Fonds. Bei allen drei sogenannten „Real Estate
Opportunity“-Strategien steht das Portfolio vor der Platzierung
konzeptionsbedingt nicht fest und kann sich auch - mit
Ausnahme der Fonds mit opportunistischem Portfolioaufbau -
über die Zeit hinweg ständig ändern, wie dies auch bei
Wertpapierfonds und bei Offenen Immobilienfonds der Fall
ist. Schließlich bestimmt auch erst das eingeworbene
Eigenkapital über das Volumen eines Mehrobjekt-Fonds und
damit den Umfang der möglichen Immobilien-Investitionen.
Die Unterschiede zwischen den einzelnen geschlossenen
Immobilien-Fonds sind eklatant. Ergebnisse sind unter
anderen:
Lediglich 14 von 28 Fonds stellen ihren „track record“ in
Leistungsbilanzen dar, und nur acht davon auch mit einem
Wirtschaftsprüfer-Testat. Ein Grund hierfür mag die teilweise
recht kurze Platzierungshistorie sein. Auffällig ist aber auch,
dass die Anbieter ohne „track record“ auch sonst keine
größeren Erfahrungen im Immobilienbereich im
Emissionsprospekt belegen.
Nur ein Teil der Anbieter stellt Interessenten journalistisch
orientierte Analyse- Publikationen und Berichte spezialisierter
Rating-Agenturen wie G.U.B. und Scope zur Verfügung, um
ihnen ihre Anlageentscheidung zu erleichtern. Dies reicht von
einem völligen Fehlen von Analysen bei einem Fonds bis zu
fünf Ratings bei zwei Fonds.
Gemäß § 266 Absatz 2 Satz 2 Kapitalanlagegesetzbuchs
(KAGB) auf dem aktuellen Entwurfsstand muss eine AIF-
Kapitalverwaltungsgesellschaft zukünftig in den
Anlagebedingungen festlegen, welche
Vermögensgegenstände in welchem Umfang für einen
geschlossenen Publikums-AIF erworben werden. Diese
Angaben werden bereits heute von vielen Anbietern von
geschlossenen Blind Pool-Fonds freiwillig gemacht. 19 der 28
Fonds machen die Angaben im Gesellschaftsvertrag unter
einem eigenen Paragraphen oder in einem Anhang, meistens
werden sie als „Investitionskriterien“ bezeichnet.
Nur zwölf Fonds regeln die Vorgaben für eine Mindeststreuung
der Anlagen (Diversifikation) verbindlich im Prospekt, obwohl
das „nicht alle Eier in einen Korb legen“ natürlich eine der
wirkungsvollsten Risikomanagement-Maßnahmen überhaupt
darstellt.
Nur ein einziger (Projektentwicklungs-) Fonds schließt jeglichen
Fremdkapitaleinsatz auf Fonds- und Projektebene aus, was
unüblich ist, aber das Risiko ebenfalls erheblich vermindert.
Zehn Fonds setzen beim Kauf von Immobilien mehr als
60 Prozent Fremdkapital ein. Dies ist die derzeit geplante
Obergrenze im AIFM-
Umsetzungsgesetz, die aber zukünftig möglicherweise auch
nur noch 30% betragen könnte, wie ursprünglich im
Referentenentwurf des BMF vorgesehen.
Nur einer der untersuchten Fonds trifft freiwillig vertragliche
Vorkehrungen gegen mögliche Missbräuche im
Einkaufsprozess oder bei Verkäufen zwischen eigenen Fonds.
Drei weitere Fonds schließen zumindest Zwischengewinne aus.
Auch zukünftig gilt die entsprechende gesetzliche Regelung in
§ 68a Investmentgesetz nur für offene Immobilienfonds,
insofern ist diese freiwillige Selbstverpflichtung zu begrüßen.
Ein besonderes Augenmerk sollten Anleger auf die
unterschiedliche Behandlung von
„Übergewinnen“ legen, da sich hier aus Sicht des Analysten
große Unterschiede abzeichnen. Diese Regelungen geben
Auskunft darüber, wie fair über das erwartete Renditeniveau
hinaus erzielte Gewinne zwischen Anbieter und Anleger geteilt
werden. Unüblich hohe Gewinnbeteiligungen für den ja selbst
i.d.R. nicht investierten Anbieter (Carried Interest) fallen
dabei bei vier Fonds auf: 50 % ab 7,50% bzw. 8,00%
Rendite; 50% ab 9,5% und bei dem gleichen Fonds 80% ab
10,5%; 2/3 ab 8,5%. Bei Produkten für institutionelle Anleger
sind hingegen eher Werte von 10% oder 20% die Regel. Ein
Anbieter ist sogar schon ab einer Nullrendite mit 15% am
Gewinn beteiligt, ohne dass auf diesem Renditeniveau schon
eine eigene Investment-Leistung (Performance) erbracht
werden könnte.
Fünf Fonds vereinnahmen 100% der Gewinne ab 8,00%,
10,45%, 12,00%, 13,00% und 13,25%. „Solche Regelungen
nehmen dem Anleger jegliche Chance auf eine höhere
Rendite“, so Rechtsanwalt Dr. Stefan Michaelsen.
Der Fondsexperte fasst zusammen: „Aufgrund der
wirtschaftlichen Realität sind nicht auf eine bloße
Bestandshaltung von bereits durch den Anbieter erworbenen
Immobilien ausgerichtete Fonds grundsätzlich nur als Blind
Pool-Konzepte realisierbar. Dies als generelles K.o.-Kriterium
zu definieren, erscheint uns nicht angemessen. Die Risiken
und Chancen von Blind Pool-Fonds werden durch eine Reihe
von Merkmalen entscheidend beeinflusst. Geeignete
Maßnahmen können dabei durchaus auch zu einem geringen
Verlustrisiko auf dem Niveau von Value Added oder sogar
Core-Immobilienanlagen führen. Die vorgelegte
wissenschaftliche Analyse ist ein erster Beitrag zur
Untersuchung dieser Zusammenhänge.“
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Datum: 21.03.2013 - 11:51 Uhr
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